神剑股份符合好生意、好公司，是典型的沙漠之花公司，在涂料这个低增长的行业中，神剑股份将会成为一个高增长的成长公司（2014年上半年我国涂料产量同比增长9%不到，而神剑股份作为龙头公司大幅超过行业增速，沙漠之花已经开始绽放）。

1-9月，营收9.59亿，同比增长34.64%，净利润6374万，同比增长32.27%，其中第三季度公司营收同比增长25.56%，净利润同比增长30.96%，增速略放缓。

从营收上看，三季度基本延续了之前几个季度营收增长的逻辑（2014年营收增长的逻辑是：公司技改完成以后，聚酯树脂产能由9.5万吨扩大到12万吨，同时出口市场营收增长在1%以上）。

从利润看，1-9月公司毛利率同比提升1.91个百分点至15.93%，其中三季度毛利再创新高，这和原材料（PTA和石油价格相关）成本降低不无关系，1-9月 PTA的均价为7213元/吨，同比下跌1220元/吨，目前受石油价格暴跌的影响PTA的价格仍在不断下跌处在历史低位，四季度公司毛利率会进一步提升。

几点值得注意的地方，应收账款比年初增加57.49%，.存货比年初增加65.80%，公司的解释是报告期内销售增长迅速，相应增加原材料及产成品储备所致。同时公司前三季度期间费用同比增长63.99%，其中管理费用比去年同期增长53.54%，主要原因系报告期内人员工资、折旧、税金及研发费用增加所致，财务费用同比增长 189.20%，主要是因为汇兑损失增加及利息支出增多导致。这几点增幅均超过营收增幅，财务质量需要关注一下。

子公司（一期）年产 1 万吨新戊二醇项目目前已投入试生产，参股企业利华益神剑年产 3 万吨新戊二醇项目预计年底至 2015 年初可投入试生产，2015年公司预计达产4万吨/年新戊二醇，能满足约12万吨的聚酯树脂产量。与朗法博在家具粉末涂装领域开展全面战略合作，未来受益于粉末涂料下游行业增长及应用领域的不断拓展，产能投放具备基础，2013年成功进入海外最大的北美市场具里程碑意义，2014-2015年出口有望成为超预期因素，且进军上游 NPG，减缓原材料价格波动风险。

公司9月17日发布非公开发行预案，拟以5.85元/股的价格募集资金50550万元，用于建设5万吨聚酯树脂、4万吨新戊二醇和研发中心建设项目，进一步扩大主业规模。

股东方面，总的股东人数基本没什么变化，十大股东清一色自然人，加仓明显，看来Q3的这一波是被这批人买上去的。

看多的逻辑保持不变：从行业未来发展的方向看，有毒涂料终将成为历史（国家严格的环保政策对有技术的大公司而言就是最好的壁垒），但是涂料行业的需求一直会在，缓慢的增长。所以不难看出，粉末涂料在供给端减少的同时需求端依然在增长，对粉末涂料行业的龙头公司来说，真是一门“好生意”。从公司角度看，神剑股份积极进军上游原材料，不断的降低成本，公司又有非常优秀的管理层，在环保环保日趋严格的情况下，同行业其他公司加速退出，公司的环保涂料将会在红海搏杀中获胜。目前公司的聚酯树脂产能为12万吨，远超竞争对手，市场占有率稳居行业第一（神剑股份市场占有率从28年的9.4%提升到2012年的15.9%，和行业内第二、三名企业的差距越拉越大，在增发后市占率进一步提升，公司目标是全球产量第一，国内市场占有率30%以上）。看好神剑股份能够在行业周期向下（上游原材料成本上升，下游需求减缓）的情况下依然保持利润，同时继续扩张市场占有率，做到细分行业的隐形冠军。

神剑股份符合好生意、好公司，是典型的沙漠之花公司，在涂料这个低增长的行业中，神剑股份将会成为一个高增长的成长公司（2014年上半年我国涂料产量同比增长9%不到，而神剑股份作为龙头公司大幅超过行业增速，沙漠之花已经开始绽放）。

不过遗憾的是，最早写神剑股份的时候公司市值不过20亿出头，但现在市值已经接近30亿，我认为现在已经不在好价格的范围了，本人底仓持有神剑股份，非常期待行业周期向下，原材料成本上涨，增发&原始小非解禁股卖出，股价大跌（5.85增发底价是我的建仓目标价）。

最后说一下最重要的事情。研究神剑股份一定要认认真真的把涂料行业的数据好好研究一下。我们需要搞清楚两个问题，想明白其中的逻辑。

第一，粉末涂料行业的增速到底是多少，市场空间到底是多少？

涂料行业是典型的夕阳行业，整体增速很低，行业没有壁垒。但其中的环保涂料（主要是粉末+水性）的增速很快，全世界经过十多年的高速增长，截止12年底环保涂料已经占了所有涂料产量的50%。12年底世界涂料行业产量大约33万吨，而粉末涂料全球产量不过183万吨。根据2014年最新的数据，环保涂料中的水性涂料在所有涂料中的占比超过了50%。言下之意是，粉末涂料显然不是环保涂料的占比大头（2012年在环保涂料中占比大约11%多一些），而水性涂料才是高占比的品种，不过这结论并不影响看好神剑股份的逻辑，粉末涂料虽然占比很低，但也因为基数很低才使得这几年的增速很快。虽然不影响看好的逻辑，但在这一点上，很多券商误认为粉末涂料占比很高，错误估算粉末涂料行业的空间，这会误导投资者，而我们必须搞清楚其中的逻辑。

第二，我国的粉末涂料行业在世界的地位和发展空间到底是怎么样的？

中国粉末涂在12年的占比是46.4%（全球182.7万吨，中国为84.7万吨），中国的粉末涂料行业在08年后几年的增速确实也不高，并没有大幅领先行业平均增幅。那么是否意味着中国的粉末涂料行业的高成长逻辑是错误的呢？毕竟神剑在招股书里说道：“根据中国化工学会涂料涂装专业委员会的统计，近几年来粉末涂料行业增速是涂料增速的2-3倍”，仔细分析一下，其实没什么大问题，首先粉末涂料由于基数很低，所以早些年的增速很快，其次因为09年的经济刺激，导致行业在10、11年进入低谷（29年我国涂料产量比28年翻了一番），但这两年粉末涂料的增速快速回升（从神剑的财报不难看出，神剑的高成长不仅仅是取代其他公司的市场份额，而是需求在明显增加）。

不过，即便是行业的低增速仍然不影响看好粉末涂料行业在中国大发展的逻辑，因为虽然中国的粉末涂料产量在世界上占比很高，但几乎大部分都是出口的，而我国因为特殊的国情导致国内使用的粉末涂料占比非常低（不注重环保，只追求低价涂料），相当于十年前的世界平均水平，所以粉末涂料在国内的市场空间很大，存在代替其他涂料的可能。同样，即便是行业增速很低，看好神剑股份的逻辑也不会改变，本来看好神剑就是因为他是沙漠之花公司，即便在低增速的行业中也能够完成高成长。（小娅编辑）