大小

地方政府负债率高,亟需激活社会资本。公用事业具备重资产特性,项目建设投资大、回报期长,运营期间可获取稳定现金流,因此具备天然的资产证券化优势。

PPP 模式介绍

由于制度环境和分类标准的差异,不同国家和组织对 PPP 模式的划分也各不相同。但 PPP 模式的实质都是一种公私合作投融资模式,一种公共部门和私人部门所形成的长期合作关系。

核心观点 1

目前政府大力推动 PPP 模式,其重要的一方面原因是想通过出售存量资产弥补土地出让金的下滑,另一方面原因是缓解地方债务压力。目前我国土地出让金年收入 4.2 万亿左右,地方债务规模在 12 万亿元-13 万亿元,而 PPP 项目存量空间仅在在 2.1 万亿左右,规模上存在很大差距,因此推动资源品价格的市场化改革,提升资源品价格,才能实现存量 PPP 资产项目价值重估。

核心观点 2

回顾过去二十年,土地价值重估带来繁荣发展的房地产市场,我们认为水资源品价格提升也必定将带来水务行业未来十年的繁荣发展。在世界30 个国家的水价与人均GDP的比值数据中,我国水价明显偏低,上调空间巨大。 水价提升,水务资产价值就可以得到重估,在后续的 PPP 项目出售过程中,通过水务资产溢价,地方可以获得更多的财政收入,再将这些资金用于城市水环境建设等等,改善居民饮水环境。水价提升可以吸引更多的社会资本进入水务市场,水务运营(工程建设)商获取工程建造和运营利润。消费者是水务资产价值重估的最终付费者,同时也享受到饮水环境及质量的改善。

核心观点 3

我们认为地方平台型水务公司是在 PPP 模式推动大潮中能够中长期收益标的。地方平台型水务公司具有政府背景、融资成本低、全产业链能力三方面优势。在 PPP 的中长期投资逻辑中,水资源品价格提升才是推动水务行业 PPP 发展的源动力,水务资产价值重估, 建议配置水务运营标的瀚蓝环境(6323)、江南水务(601199)、武汉控股(6168)、重庆水务(601158)、洪城水业(6461) .

相关个股研究

武汉控股:区域水务龙头

污水处理改扩建产能稳步释放,未来2-3 年公司增长或无虞

公司为武汉地区水务运营龙头,主营业务包括污水处理、自来水生产及隧道运营等,其中污水处理业务收入占总营收的80%以上,为公司业绩增长的主要驱动力。目前公司在运污水处理设计能力156 万吨/日,募投项目汤逊湖5万吨/日扩建项目及三金潭20 万吨/日扩建项目预计于2015 年上半年投入使用,而黄家湖10 万吨/日扩建项目则预计于2016 年投产。此外,沙湖、二郎庙及落步嘴污水处理厂(合计产能51 万吨/日)规划搬迁,新建替代产能或达80 万吨/日。我们预计2015-2017 年,公司在运污水处理总设计能力将分别达到181/191/220 万吨/日,污水处理产能的稳步扩大,有望继续推动公司业绩保持较快增长。

水务集团自来水资产有望在盈利能力提升后注入上市公司

控股股东水务集团还拥有8 座自来水厂及配套供水管网和大型供水转压站,日综合供水能力超过2 万吨,为公司现有自来水产能的1.5 倍以上。水务集团自来水资产目前盈利能力较弱(2013 年营收2.5 亿元,净利润约0.8 亿元,净利率仅3.2%),短期内,盈利改善仍将面临较大压力,重大资产重组时所承诺自来水资产注入上市公司的前提条件或不具备。但随着水价改革深入推进、供水价格逐步调整到位,以及水务集团运营管理及成本控制的加强,水务集团自来水资产盈利水平有望逐步得到提升,并实现注入上市公司的目标。此外,在国家将大力推进国企改革的大背景下,公司管理层股权激励计划不排除有加快推进的可能。

“走出去”将破解持续发展瓶颈并开启新的成长空间,建议给予重点关注

公司主营业务集中在武汉城区,要实现持续发展,“走出去”是必然选择,目前公司已开始积极寻找外埠发展机会。由于公司现有水务业务体量不大,发展具备较高弹性空间,因此,一旦异地扩张取得突破并不断推进,则公司将开启新的成长空间,持续高增长可期,建议给予重点关注。此外,公司积极延伸产业链条,通过与碧水源合作,在环保工程及服务领域进行了尝试性拓展并取得一定成果,未来有望成为新的盈利增长点,发展值得期待。

我国水务市场正处于快速发展阶段,随着PPP、第三方治理等模式的加快推广,行业发展空间将不断扩大,而即将出台的“水十条”也将进一步提升行业景气度。公司作为区域水务龙头,将享政策红利,未来发展有望加速。我们预计公司2015-17 年EPS 分别为0.55、0.65 和0.75 元/股,对应PE 分别为26X、22X 和19X,给予“增持”投资评级。

风险提示

1)在建项目实施进度落后于预期;

2)原材料、人工、电费、污泥处理处臵等成本上升吞噬公司利润;

3)污水处理结算价格下调风险;

4)新业务市场开拓不及预期;

5)政策要求提标改造所带来的资金投入增加。(渤海证券)

瀚蓝环境:全国综合环保服务商初见雏形

事件:2015 年3 月28 日,瀚蓝环境发布了2014 年年报。公司14 年实现营业收入124.35 亿元,同比上涨12.94%;实现归属母公司股东净利润3.09 亿元,同比增加7.31%。实现基本每股收益0.49 元。

点评:

实现从区域性公司向全国性公司的跨越发展。14 年公司以并购方式成功收购了创冠中国1%股权和燃气发展公司30%股权,成为国内固废处理行业的龙头企业之一。原有业务方面,公司积极拓展乡镇供水市场,供水业务稳中有增;南海区污水管网委托运营取得实质性进展,大石污水处理厂等开工建设,为未来污水处理业务带来新的增长点;南海垃圾焚烧一厂改扩建项目和南海餐厨垃圾处理项目积极推进,南海固废处理环保产业园内各个项目正常运营。报告期内,公司固废处理业务的示范效应进一步提升,在广东省住房和城乡建设厅发布的《广东省生活垃圾焚烧处理项目建设和运营企业推荐名录(第一批)》中,公司位列推荐名录第一位。

创冠中国损益15 年并表,将大幅提高业绩。公司于14 年12 月底成功实施重大资产重组,将创冠中国和燃气发展公司纳入合并范围。根据企业会计准则,合并创冠中国属于非同一控制下的合并,14 年合并报表只将创冠中国的资产负债期末数纳入合并,损益不纳入合并;合并燃气发展公司是属于同一控制下的企业合并,14 年合并报表已将燃气发展的资产负债和损益均纳入合并,并追溯调整13 年和12年的合并财务数据。15年创冠中国损益将并表,根据重组盈利承诺,创冠中国将至少在15 年和16 年为瀚蓝环境带来1.05 亿元和1.64 亿元的利润增量。

“水十条”带动水务市场持续升温,固废行业集中度将进一步提升。展望当前水务领域,城镇供水接近饱和,二次管网改造热潮掀起,农村污水处理成为新热点,再生水领域寻求困境突破,污泥处置迅速发展壮大。预计随着水十条的政策发布,水务领域将成为资本市场的关注热点。固废领域方面,垃圾焚烧市场在持续3 年的爆发性增长中逐渐成熟,餐厨垃圾、垃圾收运等新兴市场逐步打开,危废市场逐步升温。预计焚烧标准的提高、监管的趋严,将推动资源更倾向龙头企业,行业集中率将进一步提升。

盈利预测及评级:以公司最新股本计算,我们预计公司15-17 年实现EPS 0.56 元(-0.01)、0.67 元(-0.02)、0.84 元。我们看好公司从区域型环保公司向全国综合环保服务商的转型,维持“增持”评级。

风险因素:铜价继续下行;宏观经济增长放缓,下游市场需求不足;矿石品位下降,开采成本上升。(信达证券)