报告发布时间：2021年12月30日

本篇是招商优质消费制造系列报告的第16篇

系列报告详见下方链接

优质消费制造

核 心 要 点

我们预计公司2021-2023年实现收入8.6/10.5/12.4亿元，归母净利润1.05/1.37/1.71亿元， 对应2021-2023年PE估值38.7 /29.6/ 23.8x，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。

从代工到自主品牌的华丽转身，收入业绩保持高增长。北鼎股份具有三十载小家电外销代工经验，2009年推出自有品牌“北鼎BUYDEEM”，主打高端厨房小家电，拉动收入业绩持续高增。公司2015-2020年收入复合增速10.8%，归母净利润复合增速29%；2021年前三季度分别收入及归母净利润5.4/0.9亿元，YoY+23.3%/0.9%，其中自主品牌业务收入占比近70%。

核心竞争优势一：产品力领先-始于颜值，忠于品质。高颜值为北鼎产品带来较强冲击感，通过精选的配色及优美造型设计，北鼎产品容易在第一时间俘获消费者的青睐；高颜值之外，北鼎产品品质同样突出，在高研发投入、三十载小家电代工经验及完备供应链的支撑下，北鼎产品追求更好的材质、功能、细节及工业设计，以更好解决消费者需求痛点，提升消费者体验。

核心竞争优势二：渠道 - 线上渠道完备，精准营销，线下加速拓展&品牌营销策略 - 高端定位，追求情感共鸣，打造社交DTC体系。1）渠道方面，北鼎线上平台电商渠道布局完备，同步拥抱以小红书为代表的内容&社交电商，北鼎产品卖点及品牌价值观突出，潜在用户圈层特征明显，通过内容&社交电商的口碑传播可实现精准营销；北鼎线下直营店兼具卖货和社交DTC双重作用，单店模式走通，有望进入快速扩张期。2）品牌定位方面，北鼎定位高端，差异化定位带来更优竞争环境；北鼎将美好生活理念及独立自主的价值观融入品牌内涵，力图和消费者产生情感共鸣，叠加较高的毛销差，北鼎高端定位有较强的支撑。营销层面，北鼎积极推进包含官方商城、公众号、微信群、线下门店等在内的立体社交DTC体系，通过构建和消费者直接沟通的通道，北鼎可实现“好体验-高转化-强复购”的正反馈。

成长性及路径：爆品打造+场景化延伸，长期确定性增长可期。1）北鼎具备爆品打造能力。北鼎在消费者洞察、产品研发、渠道运营、底层的toC组织架构等方面均具备较强的能力，并在养生壶等品类上证明了其爆品打造能力；2）北鼎已形成较成熟的场景化打法，通过爆品电器+高中低频搭配+社交DTC体系，构建丰富的场景生态，提升老客户的粘性及新客户的转化，在此基础之上，北鼎在场景内部进行品类的拓展及原有品类的迭代，同时北鼎将场景化打法复制到新的场景上去，形成场景内和新场景的双重增长。

盈利预测及投资建议。预计公司2021-2023年实现收入8.6/10.5/12.4亿元，归母净利润1.05/1.37/1.71亿元，对应2021-2023年PE估值38.7 /29.6/ 23.8x，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”评级。

风险提示：终端需求弱，疫情反复，成本上行，海运紧张，新品不及预期。

一、概览：从代工到自主品牌的华丽转身

1、业务：代工向自主品牌华丽转身，收入业绩稳增长 

北鼎股份成立于2003 年，是国内主打高端的，具有全产业链制造能力的小家电公司，目前公司主要业务包括“北鼎 BUYDEEM”自主品牌业务和 OEM/ODM 业务。公司于2014年于新三板挂牌，2020 年 6 月于深交所创业板上市。

（1）外销代工起家，自主品牌快速崛起，2020 年内销收入占比 67.2%

北鼎股份2003年成立后的较长一段时间内主要以OEM/ODM模式为惠而浦集团、摩飞电器、铂富集团等国际知名 品牌商提供专业代工服务，产品覆盖多士炉、开水煲、蒸锅、电炉、水机、烤箱等厨房类家用小电器，销往欧美、 澳洲、中东等70多个国家地区。北鼎股份外销代工业务更早可以追溯到二十世纪九十年代初，公司前身晶辉电器 （深圳）当时已开展外销代工业务。

公司2009年推出自有品牌“北鼎 BUYDEEM”，立足改善型饮食需求，围绕用户饮食场景构建实用生活美学，努力 为全球消费者提供兼具卓越美感、功能与品质的产品和负责任、有温度的服务，致力于成为具有国际竞争力的生活 方式品牌；经过了初期将出口的西式小家电平移至国内市场销售等尝试后，公司于2013年推出自主品牌的明星单品 - 养生壶，并获得市场高度认可。随后，公司在 OEM/ODM 业务保持有力竞争力的同时，大力推进自有品牌及内销 战略，陆续推出饮水机、烤箱、珐琅锅等新品，自主品牌收入占比持续快速提升，从2011年不到2%提升至2020年的71.5%，2021H1北鼎自主品牌收入2.6 亿元，同比增长24.2%，收入占比74.9%，OEM/ODM 收入0.9 亿元， 同比增长34.3%，收入占比25.1%

自主品牌业务有效降低经营风险，拉动收入及业绩的快速增长。相对于外销业务，内销业务毛利率及净利率较高， 内销收入的快速提升，可以对冲外销业务因外部经济环境变化、汇率波动等产生的经营风险，也可以有效促进公司 收入和业绩的增长。随着内销业务的快速发展，公司的收入及业绩在过去十年以2015年为界呈现出明显不同的两个 阶段，如图 2 所示，

1）2011-2015 年，公司的收入稳定在 4 亿元左右，利润则在 0.1 亿元上下波动（2015 年增长 至 0.28 亿 元 ）；2 ）公 司 2015-2020 年营业收入 由 4.2 亿 元 增 长 至 7.0 亿 元 ，同 比 增 速 为 +13.0%/+17.4%/+8.5%/+14.5%/-9.2%/+27.2%，复合增长率 10.8%，归母净利润由0.28亿元增长至1.0亿元，同比增速+131.4%/+86.6%/  -21.6%/ +66.8%/ -3.3%  / +52.6% ，复合增长率 29.0%。公司 2021 年收入利润延续较好增长，2021 年 H1 公司实现营业收入 2.8 亿元，同比增长13.24%，归母净利润 0.45 亿元，同比增长50%。

（2）自主品牌产品线持续延展，传统大单品占比有所降低 

电器类产品当前仍为公司自主品牌最主要的收入来源，2020 及2021年上半年电器类产品收入为4.0 和1.9 亿元，在北鼎自主品牌业务中的收入占比分别为84%和79%，同比增速分别为 54.4%和9.8%；周边用品及食材类产品2020 年及 2021 年上半年收入分别为0.97及0.72亿元，收入占比则为 16%和 21%，同比增速分别为63.5%和91.7%，持续保持较高增速。电器类产品中，养生壶仍为第一大品类，2020年及2021年上半年在电器类产品中的收入占比分别为32%和 27%，饮水机、蒸炖锅收入占比快速提升，2021年上半年占比分别为15%和18%。

（3）业务结构变化带来盈利能力提升 

自主品牌业务占比提升有效提升盈利能力。2011-2014年公司综合毛利率保持10-20%之间，净利率约在0-3%之间，2015年起在自主品牌业务占比持续提升的拉动下，公司毛利率和净利率均开始快速提升,2020 年毛利率达到51.4%，净利率达到14.3%，均为历史较高水平，2021年上半年，在原材料价格上行，以及会计准则调整（物流费用调整至成本项）的影响下，公司毛利率出现一定下行，从2020年的51.4%下行至49.7%，但净利率依旧取得14.1%较高水平，保持相对稳定。

费用率端，业务结构的变化也带来整体费用率的上行，从2011年的10.85%稳步提升至2020 年的36.5%，主要是自主品牌业务较高的销售费用率及管理费用率所致，公司销售费用率从 2011年的3.4%提升至2020年的 23.9%， 同期管理费用率（含研发费用）则从6.3%提升 11.9%。

2、股权结构：股权集中，核心管理层稳定

公司的控股股东为晶辉电器集团有限公司，GEORGE MOHAN ZHANG 持有晶辉电器集团 100%的股权，GEORGE MOHAN ZHANG 通过晶辉电器集团间接持有公司 28.06%的股份。张北系 GEORGE MOHAN ZHANG 之父，张北直接持有公司24.51%的股份。GEORGE MOHAN ZHANG、张北合计控制公司52.57%的股份，系公司实际控制人。2003 年至今，GEORGE MOHAN ZHANG 担任北鼎晶辉董事长、总经理。

➢ 公司2017年推出股权激励安排，公司23位核心员工参与了股权激励计划，持股总数为 305 万股，占当前总股本约 1.4%。 

➢ 公司2021年推出2021年限制性股票激励计划，拟向26名核心管理人员及核心技术和业务骨干授予限制性股票74.25万股，占公司股本总额0.3415%。其中首次授予59.4万股，预留 14.85 万股；限制性股票授予价格为12 元/股，并于2021年2 月完成对激励对象的限制性股票首次授予。

3、行业趋势：小家电扩容持续，消费升级和国货崛起，北鼎潜在用户群体空间较大

（1）小家电扩容持续，中国家庭保有量低

小家电行业规模持续扩容，有望保持稳健增长。小家电需求的地产属性较弱，消费属性较强，一方面和宏观经济、个人收入水平、消费群体的消费特征等情况相关，另外一方面和供给端的创新对需求的拉动有关。我国小家电市场 规模过去几年基本保持稳定增长，根据奥维云网推总数据口径2014年我国厨房和生活小家电市场规模约420亿元及530亿元，2019年增长至约760亿元和900亿元，2020年受疫情冲击有所下降，我们预计未来有望恢复稳健增长的水平。

横向比较，中国家庭小家电拥有量水平较低，空间较大。美国家庭小家电个数约为 31.5 个，英国、澳大利亚、德国 和法国家庭拥有小家电数量均在 20 个以上，而中国家庭拥有小家电数量仅为 9.5 个；中国家庭拥有小家电数量较欧 美国家差距较大，考虑到中国家庭住房面积，特别是厨房面积相对较小，可能会制约中国小家电保有量的渗透率， 但是和条件相近的日本市场进行比较，也可以看到日本市场的家庭小家电保有量为 16.5 件，同样高于我国水平，我 们预计中国小家电保有量的提升仍有较大空间。

（2） 消费升级和国货趋势明显

消费升级为当前重要的消费趋势，为北鼎自主品牌业务发展东风。随着国民经济发展水平提升，国内消费进入可类比日本当年的“第三消费时代”，这个阶段居民消费从补足稀缺到主动升级，个性化消费特征明显，个性化、品牌化、高端化和体验式消费快速增长。家电消费中的高端化、消费升级的趋势同样明显，根据GFK监测，2020年1万元以上的冰箱、6千元以上的洗衣机、6千元以上的厨电、5千元以上的吸尘器的占比均较2017年有明显上升。

在消费升级之外，消费的结构上也出现了国货悄然崛起的趋势。当前，国内民族自信焕发勃勃生机，百度国潮骄傲搜索大数据显示，2016-2021年五年间中国品牌关注度从45%提升到75%，2011-2021年十年间“国潮”搜索热度上涨528%。国货的崛起是在中国经济环境、科技环境、文化环境、社会环境、产业环境等多重发展环境的共同作用下，“文化+科技”双重驱动的结果。当前，Z世代、新中产、小镇青年、银发一族等成为消费主力，他们有较高的消费能力及民族自信，有望对国货的持续崛起起到推动作用。

（3）北鼎潜在用户群体空间较大

消费能力的根基之一为收入水平，我国中产及以上的阶级的人群随着社会经济水平的提升而快速增加，为高品质的消费需求提供了肥沃的土壤。根据麦肯锡全球研究院的数据，家庭年可支配收入13.8-19.7万元为宽裕小康阶级，19.7-29.7为大众富裕阶级，29.7-39万以及高于39万为富裕及全球富裕阶级，2018年我国实现宽裕小康及以上的城市人口为4亿人，占城市人口总数的49%，比例较2010年的8%有显著提升。当然，经济水平之上还有多方面的因素影响人群的消费选择，根据学者吴晓波对“新中产”的定义，即在“80后”、接受过高等教育来自一二线城市的基础特征之上，从价值观（新审美、新消费、新连接）、经济（家庭年收入至少达20万元）、职业（从事专业性或管理类工作）和教育（有较高的科学素养）等方面定义，中国新中产人数约2亿人。如果考虑女性比例接近50%，则女性接近1亿人。

我们同样可以用目前某些特定的商品及服务的消费人群去对北鼎潜在消费客群作参考，这类消费的客单价和消费者的消费动机和北鼎的消费者有一定的相似之处，如“悦己和热爱生活”驱动下的医美和健身。

➢根据新氧数据颜究院数据显示，截至2021年4月，我国医美用户规模已超过1800万人； 

➢根据三体云动数据中心发布的《2020中国健身行业数据报告》，国内整个健身行业的健身会员数约为7029万（若按女性占比50%测算，则女性约3500万）。

虽然难以精确的测算北鼎的潜在用户群体的规模，但不管是按照新中产阶级的定义，还是参照医美、健身等产品/服务的消费人群，北鼎当前的潜在用户群体空间已足够大，而且随着企业的持续创新以供给拉动需求，以及新消费趋势的持续演进，这个群体的规模仍将有望持续扩大。

二、北鼎的核心竞争优势一：产品力领先

1、产品领先：始于颜值，忠于品质

（1）高颜值为第一印象

高颜值为北鼎产品的第一特征。北鼎自主品牌自创立以来，便注重外观设计，高颜值往往为消费者对北鼎产品的第一印象，在天猫、京东等为代表的平台电商，以及小红书为代表社交电商中，“高颜值”为消费者的评价中出现频率较高的关键词之一。

北鼎产品的高颜值，最直观的体现为配色和造型，1）配色上，北鼎产品常采用以马卡龙色为代表的低饱和色系，比较小清新，营造高级感；2）造型上，北鼎产品设计简洁，线条圆润，并积极融入时尚元素，如珐琅锅的锅身创新性加入“百褶裙”花纹，进一步突出美感。除此之外，北鼎在产品营销过程中，宣传图片的配色、搭配等整体也比较注重美感，进一步加深消费者对北鼎产品的高颜值的印象。

（2）品质：更好的材质、细节、功能、设计

1）更好的材质

始于颜值，忠于品质。北鼎注重产品的品质，在供应链端通过采购高标准的零配件以保障产品的品质。更高标准的 零配件采购也反映在更高的采购成本上，根据公司招股书，公司 2018 年采购金额排名前五的塑胶原材料型号的价格 为 8.9-42.6 元/千克，作为对比，性价比定位的小熊电器同期塑料原料均价为 11.8 元/千克。

以公司旗舰产品 K159T 养生壶为例，主要部件均采用了高标准的原材料部件，如： 

➢ 壶身玻璃材料采用了德国肖特玻璃：德国肖特玻璃是高硼硅玻璃的鼻祖，肖特玻璃可耐高温 500 度，耐冷热温 差 150 度，北鼎养生壶的壶身比一般的产品更加不容易破裂；在透光性上肖特玻璃也比普通玻璃更高，因此北 鼎的壶身视觉上也更加通透。

➢ 发热底盘采用 316L 不锈钢发热底盘：发热盘是养生壶的核心部分之一。北鼎养生壶的发热盘采用的是 316L 不 锈钢，与食材接触的地方是安全无毒的，且比一般的 304 食品级不锈钢耐腐蚀性更好，使得养生壶更不容易生 锈，糊底，延长使用寿命。

➢ 温控器采用英国 Strix 温控器：Strix 是壶类温控器龙头，北鼎实验室测试标注下其核心部件经万次使用，寿命 测试可达 10 年。

2）更好的工业设计 

公司注重产品工业设计，具有较强的工业设计能力。在产品设计创新方面，公司建立了较为完善的研发设计体系， 自主研发设计的产品曾多次荣获“IF 设计奖”、“红点设计奖”、“美国工业设计优秀奖”、“艾普兰产品奖”、 “中国设计红星奖”、“中国好设计优胜奖”等国内外知名奖项。

3）更好的细节更好的体验 

北鼎产品研发立足于满足消费者需求，重视产品的细节打磨，以精益求精的匠心精神，解决消费者痛点，提升使用体验，如公司的部分高人气品类：

➢ 养生壶：1）北鼎打破市场对功能单一的电水壶、药煲的认知，创新出结合炖煮与水壶为一体的新式多功能养生壶，并持续沿多功能、智能化等方向迭代；2）养生壶低噪音，烹煮低至31分贝；煮好后8小时的保温功能；3）沸点检测，高原地区也可正常使用；4）Mini K养生壶设计了防水按键区和插座，可实现直接冲洗；

➢ 电蒸炖锅：1）北鼎的多功能蒸锅解决了蒸锅、炖锅分开的市场现有产品局限，可进行多种慢炖，蒸炖可同时进行，立体功能集成，精准匹配个性化、多样化的消费者需求；2）长方形造型，解决蒸鱼的空间问题；3）净水脏水可做到分离，蒸炖不串味道，也更便于清洗；

➢ 珐琅锅：1）北鼎珐琅锅使用与外国高端品牌同样的丹麦DISA铸造线、自动机械手臂喷涂线和意大利烧结炉，打通了技术上的难点，保证了与世界一线大牌的相同品质，产品细节的打磨上一贯精益求精；2）盖内侧设计36颗三角凝水点，让水汽均匀回落；3）三层喷漆，使用寿命更长；锅身及把手一体成型，无缝更易清洁。

对北鼎京东直营官方旗舰店的养生壶及电蒸炖锅产品的用户评价进行词频分析（各抽取最新1000条用户评价），可发现北鼎产品在功能、便利性、实用性等使用层面较好的切中了消费者的需求和痛点，此外，北鼎产品在外观、质感等方面也一如既往均给消费者留下较好印象。

（3）高品质非一日练成，重研发+长期代工积累及自主供应链加持

1）重研发，研发费用率较高

北鼎股份注重研发，研发费用率高于行业水平。2017-2021H1研发费用率基本保持在3.5-4.0%水平，A股其它主要小家电上市公司的研发费用率平均水平约为3%。考虑到北鼎股份业务结构具有相当比重的ODM/OEM业务，此类业务相对稳定成熟，对研发费用的投入要求相对较低，若考虑公司的自主品牌业务，研发费用率占比应更高。

2）制造端自有供应链及长期代工加持

公司以OEM/ODM等代工业务起家，长期为惠而浦集团（KitchenAid、Maytag）、摩飞电器（Morphy Richards）、赛博集团（SEB）、铂富集团（Breville）、美康雅集团（Conair）等在内的国际知名品牌商提供专业的研发、生产一体化服务。公司OEM/ODM 业务受到了国际知名品牌商客户的认可，和主要客户均保持了长期稳定的合作关系。在三十载提供代工业务的过程中，公司积累了高效率、高质量的生产制造能力、对消费潮流的洞察能力以及良好的设计能力，为自主品牌产品的品质提供了有力保障。

公司生产模式以自制工序为主，外协加工为辅，公司外协加工工序主要涉及电镀、喷涂、冲压、注塑、零件加工等，根据招股书数据，外协加工金额占生产成本的比例约10%，公司首发IPO的募集资金部分将投入厨房小家电项目， 将增加20万件/年养生壶、4万件/年烤箱、35万件/年其它产品的产品生产能力，进一步提升公司自主供应链能力。

三、北鼎核心竞争优势二：渠道&品牌营销策略

1、渠道：线上渠道完善，拥抱内容&社交电商；线下进入快速扩张期

（1） 线上：主要渠道，布局完备

北鼎国内业务的渠道以线上为主，线上渠道完备。北鼎BUYDEEM自主品牌国内收入中，2020年及2021年上半年线上收入占比为91.7%和89%，占据主导地位，线下占比为9.3%和11%，其中线上渠道主要分为线上直销和线上分销两部分。

➢ 线上直销为北鼎自主品牌最主要的线上渠道，2020及2021年上半年线上直销占品牌大陆营收比例为68.7%和64.9%。线上直销按收入高低分别包括天猫、京东、北鼎商场、及其它线上直销渠道，2021年上半年，线上直销中的天猫、京东、北鼎商场、及其它线上直销收入占总收入的比重为49.2%/8.1%/6.9%/0.6%。

➢ 线上分销2021年上半年收入5849万元，YoY+16.8%，占大陆营收比例24.2%，较2020年23%的比重提升1.2%。线上分销渠道按收入规模高低分别包括微信及其它、京东、天猫分销渠道，2021年上半年，线上分销中的微信及其它、京东、天猫分销渠道收入占品牌大陆营收比重分别为14.1%/7.0%/3.1%。

（2）积极尝试新兴营销渠道及营销方式，拥抱内容和社交电商

公司积极尝试新兴营销渠道及营销方式，加大对达人直播、小红书、抖音、B 站、微分销等投入，特别是对内容和社交电商积极拥抱，我们认为这有助于实现用户精准触达和扩圈营销。新消费浪潮下，消费者个性化、圈层化的特征突出，北鼎所具备的1）产品具有强设计、美观等鲜明的卖点、上佳的品质口碑；2）品牌传达美学、热爱生活、独立女性等理念及价值观等特性和内容&社交平台的去中心化、依靠社交关系和优质内容进行传播推荐的流量特点是完美契合的。北鼎当前积极拥抱内容和社交电商，有助于高效的挖掘潜在用户并转化为购买。

小红书是北鼎当前内容和社交电商平台的主要阵地，北鼎和小红书更搭。和其它品牌相比，北鼎的品牌关键词、品类关键词、SKU关键词下的小红书笔记数量均远高于同行。如表6所示，北鼎品牌关键词下的小红书笔记数量超过13万条，相对应的摩飞/九阳/苏泊尔为5/4/1万条以上，若搜索“北鼎+某品类”，小红书笔记数量同样较高，以北鼎+养生壶、烤箱、饮水机、珐琅锅、蒸炖锅为例，小红书笔记数超过3/2/1/1/1万条，若比较各个品牌的养生壶的小红书笔记数，小熊养生壶/九阳养生壶/小熊养生壶的笔记数分别超过3200/2100/800条，均远低于北鼎养生壶的笔记数。小红书最新数据显示，目前小红书有超1亿月活用户，活跃用户年龄主要集中在18-34 岁，占比83.31%；以女性用户为主，占比90.41%，男性占比9.59%。千瓜数据发现，小红书的家居类活跃用户中，都市中产、精致妈妈等群体占比较高，在“她”经济的触发下，年轻女性对于家居消费决策能力逐渐增强，并形成了自己的风格和个性表达，他们追求高品质，“好物分享”为小红书家居类近一年热搜词第一名，这些特性与北鼎的特点更加契合。

（3） 线下：直营店模式走通，有望进入快速扩张阶段

线下直营门店有望成为北鼎下一阶段重点拓展的线下渠道，直营门店具备渠道卖货、线下社交DTC、品牌营销等三重功能，门店数量的持续提升有望明显增强线下门店对公司收入及品牌的拉力。北鼎线下渠道分为经销、直营、礼品团购、KA等，21H1北鼎线下渠道收入占北鼎中国收入比重为11%，其中线下经销/线下直营/线下团购/线下KA收入占北鼎中国营收比例为7.2%/2.8%/0.7%/0.3%。公司产品已成功进驻全国500余家省会级城市终端，如山姆、顺电、华润OLE、深圳万象城等。公司2017年起探索线下门店模式，最初的一代门店为仅数平米的中岛店，后逐渐发展到10平米左右的小店模式，现在已发展至大空间全品类展示的沉浸式体验店。公司线下门店模式已具备了可复制的条件，在此基础上公司当前积极拓展北鼎线下体验店，延伸门店管理半径，改善门店运营品质，优化门店运营效率。

➢ 卖货渠道：收入快速增长，单店盈利模型走通，有望进入快速复制扩张阶段

北鼎2017-2020年线下直营收入为27/227/591/707万元，2021年上半年实现了670万元的收入，继续保持了较高的增速。公司线下直营门店主要以购物中心为选址主力，公司持续推进对线下直营体验门店的升级迭代工作，经过前期的尝试后，公司线下直营门店单店模型基本走通，稳定运营的门店可实现较好的盈利能力，并在2020年起，以深圳为原点逐步向全国延伸。公司 2021年第三季度线下体验店新增8家，截至第三季末，公司在深圳、北京、广州、汕头、青岛、成都等地累计开设线下体验店共20家。

表7为公司线下直营门店渠道的整体经营情况，2021年上半年，公司新增门店6家，关闭门店4家，二季度末累计拥有12家终端门店，营业收入为670万元，接近2020年全年。表8为我们根据北鼎线下直营店渠道整体经营情况及草根观察，对北鼎稳定运行的线下店做的当前水平下的单店经营情况估算。我们预计北鼎稳定运营的单店当前年收入水平平均为120万元（此假设为谨慎假设，考虑到部分店铺仍未到稳定期，且北鼎品牌力的提升和品类的拓展有望持续提升单店营收额；另外，北鼎门店规格不一，成本不一，当前假设仅为理论上的平均水平），线下毛利率维持历史上约70%的毛利率水平，费用端主要为租金、人员工资、水电等其它杂费，我们预计单店运营期的年净利润为1.2万元，可实现盈亏平衡。单店模型的基本走通是北鼎线下直营店渠道扩张的基础，我们预计北鼎线下有望进入快速扩张的阶段。

➢ 呈现生活场景，打造理想家，传递生活方式共感，提升品牌力；实现和消费者的良好互动，打造线下社交DTC

消费者在线上和线下的购物体验会因为情景等限制而对品牌的感知度产生差异。传统的电商渠道更多的是单个商品的方式展出，容易导致消费者对整体品牌的感知度不够，线下直营店可以较好弥补这一缺陷，通过将北鼎的各种产品以在特定的真实生活场景下进行关联呈现，可以更好的让消费者直观的体验到北鼎的品牌理念和温度。北鼎的线下直营门店的打造有下面几个特点：

1）构建场景：北鼎线下体验店依据产品的场景进行了区域划分，构建了饮水区、健康汤羹茶饮区、烘焙厨房体验区、精美餐桌区等不同的生活场景，给消费者提供沉浸式场景体验。如门店会设置“精致桌面”场景，这一场景为办公室内固定场景打造：通过桌面的迷你饮水机、保温杯垫搭配玻璃杯提供简单快速喝水解决方案，通过饮水机快速冲泡的茶水，放置在恒温杯垫上保持适宜的温度，叠加现成料包食材按功效搭配方便冲饮，突出繁忙工作时兼顾养生。

2）注重细节：线下体验门店注重细节，如产品摆放的位置、门店及场景色调的搭配等均有效提升消费者的体验。

3）加强互动：线下体验门店注重消费者的体验，通过吸引消费者参与场景活动拉动消费者和品牌的距离，比如饮水区进行茶饮的试喝、烘焙厨房区定期举办烘焙活动等。

通过精细化的构建多体验场景、北鼎线下体验店打造了北鼎理念下的“理想家”，让产品有更全面的展示，增加和目标消费群体的互动、实现了“人-货-场”的较好结合，线下门店有望成为北鼎重要的流量入口；根据大众点评网，北鼎多个线下直营店均上榜直营店所在商圈的购物好评榜单，未来带有北鼎独特标识的线下门店的复制扩张将有望成为北鼎品牌发展的重要拉力。

同时，直营店也是公司社交DTC打造的重要一环，线下直营店可以让北鼎品牌和消费者实现更亲近的联结，进行更直接的交流，包括消费者需求反馈在内的信息流可以回流到公司，有助于公司对产品持续进行改进，以匹配用户的需求，提供更好的解决方案。

2、品牌&营销：高端定位，情感共鸣

（1）高端定位，差异化竞争，产品均价显著高于行业平均水平

北鼎自主品牌自成立起就定位高端，发展至今已为国内为数不多的同时具备较高收入规模和高端定位的小家电品牌。当前高端小家电品牌以海外品牌为主，但对于同样定位高端的北鼎而言，在北鼎主营品类和主要客户群体的范畴内，北鼎并无强有力的直接竞争对手。

➢ 国内有一定营收规模的小家电品牌中，暂无定位上同样高端的小家电品牌，目前和北鼎价位段相对比较接近的国内品牌是摩飞，但目标用户群有较大区别；

➢ 当前主要的定位高端的小家电企业中，品类上和北鼎重叠程度不高。

BUYDEEM 北鼎自主品牌产品价格明显高于行业平均水平。以北鼎代表性品类养生壶为例，根据淘数据，2021年1-9月，养身壶销售额排名前十的品牌中，北鼎产品均价为886元/件，其它主流品牌均价基本均处于199元/件以下的价格带，均价为146元/件，北鼎和其它品牌的主价格带差别较大。

较高的毛销差支撑北鼎持续推进高端战略。北鼎的毛销差水平在行业内属于较高水平，从2020及2021年上半年来看，北鼎毛销差均在25%以上，较行业内其它主要公司高6-10个百分点，较高的毛销差给北鼎持续推进高端化战略提供了较大的支撑和空间。

（2） 传递生活理念和价值观，打造情感共鸣

北鼎将消费者价值观融入产品宣传中，力图和消费者产生情感共鸣。根据马斯洛需求层次理论，人类的需求由低到高分为生理需求，安全需求，社交需求，尊重需求，自我实现需求，北鼎努力让产品可以满足消费更高层次的需求，具体而言，北鼎主动将生活理念和价值观融于产品的宣传和品牌的打造中，力图让消费者在购买产品时，可获得对自我情感上的满足和认可，如在Mini K养生壶、S603饮水机、T535家庭式烤箱的文案中，北鼎将产品点和“被解放、被治愈、被优效”等独立自主的价值观建立起了连接；北鼎在“品牌故事”的宣传中，将其客户特性总结为“个人和家庭消费决策者、懂得解放和取悦自己、懂得鉴赏细节和美感、关注自我成长和内心丰沛度”，进一步突出其独立自主的价值观。有助于北鼎通和过目标群体形成价值观共鸣，进而搭建起和目标群体情感上的纽带，支撑产品的高端定位及增强用户品牌忠诚度。

北鼎产品强调对美好生活方式的追求。在产品层面的高颜值、好设计、好品质的良好支撑下，北鼎提出了“美食有爱，生活有光”的品牌态度，强调了北鼎具有对美好生活的热爱与追求的品牌内涵，力图将产品内涵从一般情况下的“功能品”的维度，升华至对生活方式的塑造层面上，即北鼎的产品在满足消费者所具有的产品功能的需求的同时，也满足消费者对美好生活的追求的精神层面的需求。

（3）打造社交DTC（Direct to Consumer）- 锁住忠实用户，增加粘性，提升转化率

北鼎当前积极推进包含官方商城、官方公众号、微信群、线下门店等多渠道在内的立体的社交DTC体系。社交DTC更多的是私域流量的概念，指的是以品牌和KOL/KOC运营的微信公众号、微信群或其它社交媒体营销及品牌官方独立站等方式推动社交参与，在小程序、品牌官网或实体零售渠道等实现销售转化，并从中借助分析数据不断地提升用户体验，进而能够开拓用户自传播渠道，带来新用户的获取，同时提升用户的复购率，并反向传导至研发及制造端，有助于推出更契合消费者需求的新产品。

 1）北鼎官方商城

北鼎的官方商城的触达方式有APP和小程序两种，消费者在北鼎官方商城可以直接购买北鼎的产品，官方商城上正常的促销幅度和天猫及京东基本一致，但会有额外的福利和服务，吸引消费者扎根官方商城。整体而言，北鼎官方商城的运营沿着三条主线进行：1）会员服务；2）产品使用、保养、检测、后续服务指南；3）菜谱&产品使用方式。

➢ 会员服务

1）北鼎通过新人礼包等初始优惠福利将新用户流量引入官方商城，新人礼包：新注册用户可享有包含满减优惠券、首笔订单确认收货后的满减优惠券、购买电器类产品后赠送用品等在在内的优惠券，下载APP可获得一定的无门槛优惠券；2）在此基础上，北鼎推出了会员计划，会员通过消费及其它活动可获得积分，一定的积分可折算成不同类型的优惠并获得更多服务；此外，北鼎官方商城针对会员开设了服务中心，会员可以在服务中心对产品进行报修、进度查询、以及和在线客服进行交流等；3）通过定期或不定期的福利鼓励用户登录，如打卡领福利：官方商城推出打卡送福利活动，注册用户定期及特定日期打卡可获赠积分、小礼物等福利；9.9限时秒杀：官方商城每天10点、16点、22点等固定时间均推出低至9.9元的限时秒杀活动；0元试用：公司新品推出时，会有一定的试用名额，注册用户可报名申请试用，被选上后拍付试用商品，试用完后在北鼎商场的社区中发布试用报告和打卡，试用报告通过一定标准的审核后，用户可获得款项返还。

➢ 产品使用、保养、检测、后续服务指南

北鼎官方商城开设了产品指南专区，消费者可以在专区获得各主要SKU的使用、保养、常见问题等说明，以及可以获得后续服务指南。

➢ 菜谱&产品使用&生活方式等内容输出

北鼎官方商城中有名为“生活家”的用户社区，生活家是北鼎商城的核心功能版块，是北鼎菜谱&产品使用&生活方式等优质内容的主要输出处。生活家的内容根据创作来源可分为两类，一类专业生产内容（PGC），一般为北鼎所创造的更加专业化的内容，第二类是用户生产内容（UGC），主要为北鼎粉丝及用户所创作的以视频、图文或课程等形式展现的对烹饪、产品使用经验、生活感受等方面的分享内容，注册用户可以在这个版块中实现更多的互动。

2）微信公众号及微信群

北鼎的公众号是另外一个重要的和消费者产生联系的媒介渠道。通过高强度的，有质量的公众号文章的推送，吸引存量及潜在用户持续的阅读北鼎的推文，并通过公众号内的链接进入官方商城。当前，北鼎公众号推文的阅读量基本均在1万以上，体现了北鼎公众号对用户有较好的吸引能力。

➢ 从推送强度而言，北鼎的官方公众号推送频率较高，每天均有更新，多数时候单次推送的文章在2-3篇；

➢ 从内容上看，北鼎的公众号文章包含的内容丰富程度及立体化程度较高，包含了新品发布、产品使用功能、线下门店等方面的介绍，养生、烹饪食谱的分享，产品的优惠活动，产品研发过程及品牌故事等多方面的内容；

➢ 从风格上而言，北鼎的公众号推文语言比较具有亲和力，分享感较强，配图多与产品、线下店、食谱、家居搭配等内容相关，突出产品的高颜值、及品牌所承载的对美好生活追求的理念；

微信上和客户触达除了官方商城、公众号外，还有客户微信群。北鼎通过客户在线下门店及官方商城的信息登记，将用户邀请进入微信群，北鼎的微信群名称前缀为“北鼎美食星球福利群”，北鼎有专门的客服对微信进行管理和运营，客服会在微信群中推送食谱、产品介绍、优惠等信息，用户也可以将自己的使用体验和照片打开发到群中分享。

四、如何看待北鼎的成长路径和成长性：场景化布局，多品类突破

1、北鼎具备了爆品打造能力

新消费时代所具有的消费者需求个性化、消费者分层化等特征决定了小家电企业在打造爆品的道路上，除了在生产端具备较强的研发和供应链能力，渠道端具备较齐全的布局和运营能力，也需把组织架构从传统的以生产及渠道推动的2B架构转向以消费者洞察为导向的2C架构，这是小家电爆品打造的充分条件。经过了将近十年的自主品牌打造历程，北鼎在养生壶等品类上已经证明了自身已经基本具备了这样的能力。

从产品端看，北鼎其核心品类上均展现出了较强的研发创新能力；以养生壶为例，北鼎敏锐的发现并满足了消费者的用美好器具炖煮养生的需求，创新性把款式陈旧的中药煮壶升级为如今审美时尚的养生壶，并在养生壶的工业设计、功能、智能化程度等方面均持续引领行业，体现出了较强的研发创新能力，并凭借着多年代工积累的供应链能力实现产品的持续迭代升级。北鼎养生壶收入的长期稳健增长，也从结果上证明了北鼎在这一品类的产品打造能力。

从渠道和营销端看，北鼎自有品牌渠道端当前已基本完成主要渠道的覆盖，并展现出了较强的流量运营能力，线上而言，北鼎在淘宝京东等平台电商布局的基础上，积极拓展内容&社交电商，当前已在小红书、自建官方商城、微信公众号等实现较好的转化效果，并积极开拓抖音、微分销等碎片化的线上渠道；线下而言，北鼎线下分销的基础较好，当前直营门店也有望进入快速复制扩张阶段。

从组织结构而言，相对于其它小家电品牌，北鼎产品定价较高，在爆品打造过程中，对消费者的精准定位以及消费趋势的洞察的能力及前置性的重要性更加突出；北鼎当前积极打造社交DTC营销模式，社交DTC营销模式在用户信息传递层面而言是以用户为导向的组织架构的一种表现形式 - 社交DTC营销模式的起始点为和消费者建立起直接的交流，洞察消费者需求的同时，打造高效率的营销渠道，也是更符合北鼎的一种模式。

2、场景化布局，场景内深耕，品类丰富+产品迭代延长场景生命周期

（1）场景化是北鼎成长的必经之路

场景化可以提升北鼎的差异化竞争优势，是北鼎成长的必经之路。差异化竞争是小家电企业可以在竞争激烈的市场中获得竞争优势的重要途径之一，差异化竞争涵盖品牌、产品、服务等多领域，已达到更好满足消费者需求的效果。对于北鼎而言，北鼎品牌定位高端，产品力领先，竞争优势明显，场景化策略一方面可以对北鼎在品牌、产品力方面的差异化竞争形成支撑，另一方面，场景化本身可以给消费者创造新的效用，让北鼎的产品及服务的供给可以更贴近用户的消费场景，实现供给和需求之间充分的搅拌，实现更多的转化率和价值实现。

场景化也是北鼎的品类拓展的主线。北鼎的品类拓展沿场景化进行，同一场景下的品类并非独立存在，而是互有关联，实现对潜在用户的吸引力起到1+1>2的效果，场景化有助于提升老客户的复购率，以及新客户的转化，可以理解为北鼎对外输出的产品并非单独的一件产品，而是场景化所承载的生活方式。

（2）场景化主要打法：爆品电器+高中低频搭配，构建场景生态，提高用户使用频率，增强粘性

北鼎在场景生态的构建中也呈现出较成熟和高效率的打法：

➢ 以电器为入口。通过对消费者需求的洞察和供给端的创新，北鼎推出解决消费者痛点的小家电硬件，打造爆品。北鼎同时保持电器的拓展及迭代，更好满足消费者持续变化的需求，延长爆品生命周期。

➢ 不断扩展周边配套用品及周边食材料包等中高频消费产品，利用高频产品消费门槛相对较低的特点，扩大目标用户，并提升消费者黏性和用户体验。

➢ 通过公众号、官方商城等社交DTC，推送食谱、使用经验等信息，培育用户使用习惯，提升使用频率，提升对新老客户的吸引力。

以养生场景的构建为例：北鼎最早推出仅具有煮功能的养生壶，后不断研发创新和产品迭代，推出多款满足消费者炖、蒸等需求的多功能养生壶，随着养生壶用户群体的扩大，北鼎进一步推出如莲子银耳羹等各类食材料包的高频消费产品，以促进消费者更加便捷和高频的使用养生壶，同时推出泡茶杯、分装杯、随身杯、储物罐等周边用品以满足消费者的盛装、饮用、携带、储存等诉求；同时北鼎保持对用户进行高频率的养生壶食谱等信息推送。至此，一个以硬件产品为核心，附带周边用品、食材料包的养生场景生态圈初步形成。

通过构建电器-食材-食谱-周边产品的场景圈，北鼎可以提升消费者的使用频率，增加对潜在用户的触点，促进老用户的复购提升以及潜在客户的转化。

（3）品类的丰富及产品迭代，延长生命周期

场景生态圈的构建提升了场景的成长性，场景内的品类数量及产品周期均可以拉长。

➢ 品类的拓展。小家电硬件、周边配套用品、周边食材料包的品类均有较强的拓展性，如烹饪场景内小家电硬件从最早的烤箱扩展到电蒸炖锅，周边配套用品拓展了珐琅锅；

➢ 产品升级迭代。以养生壶为例，北鼎的首款养生壶于2013年上市，上市之初仅具有煮的功能，后续在和消费者的互动过程中，逐渐挖掘出消费者所具有的炖、煮等多种功能，进而对养生壶产品进行不断的研发创新和产品迭代，推出多款满足消费者全方位养生需求的多功能养生壶。

➢ 新规格的迭代。除了产品升级换代主导的产品迭代外，公司也会从已有品类中寻找新规格进行迭代，如在养生壶品类公司2020年推出同样高颜值、多功能，但更轻巧便携、更适合年轻人群“一人食”及多场景使用需求的、同时价格也更低的养生壶新品 – MiniK，售价为698元，相对于北鼎此前价格带在1000元以上的养生壶产品有明显降低。在北鼎高端品牌定位已经初步实现对消费者的心智占据，以及养生壶品类取得了较高的消费者口碑的基础上，新规格的迭代容易获得更广泛的消费者的青睐。MiniK推出后受到市场的广泛认可，带动北鼎整体养生壶品类2020年实现收入1.51亿元，YoY+25.4%，远高于奥维云网推总数据口径下的养生壶行业当年同比增长5.7%的水平；根据淘数据， 2021年以来北鼎Mini K产品在北鼎整体养生壶品类中的销售量占比保持在35%以上，销售收入在30%以上。在MiniK养生壶之后，北鼎持续推出8系迷你饮水机、百变珐琅小圆锅、Mini保温杯、Mini T烤箱等一系列mini产品。

3、新场景拓展，成熟打法的复制

公司沿着改善消费者“饮”和“食”体验的主线做新场景的开拓，公司在养生场景的经营中积累并形成了成熟的场景生态构建打法，并将其进行复制，拓展新的场景，打造新的增长点。继养生场景后，北鼎陆续开拓烹饪、饮水，咖啡等新场景。烹饪、饮水场景近几年均取得了较快的增长，收入占比快速提升，公司对烹饪、饮水等新场景的开拓均取得较好的效果。如图39所示，自主品牌业务中养生场景的小家电硬件-养生壶的收入占比从2017年的67%下降至2020年的30%，与之对应的是饮水场景的小家电硬件-饮水机的收入从2017年的2342万增长至2020年的9820万，复合增速61%，占比从2017年的10%提升至20%；烹饪场景的小家电硬件烤箱和蒸锅的收入占比从2017年的9%提升至2020年的23%，其中烤箱收入从2017年2238万增长至2020年5335万，复合增速33.5%，蒸锅从2019年1576万快速增长至2020年的6257万。

养生场景为公司当前最成熟的场景，我们认为公司的其它场景拓展仍具有较大成长空间。和养生场景相比，烹饪、饮水等场景的市场空间或许更大，但和养生场景相比，北鼎对烹饪，饮水等场景的拓展时间并不长，尚在成长期；烹饪，饮水场景内的品类拓展的空间尚未打开，今年以来，北鼎在饮水机，烤箱等品类上推进和养身壶类似的Mini规格迭代，其效果需一定时间来体现。

公司今年尝试进入咖啡场景，咖啡行业空间较大，行业处于快速发展期，北鼎在咖啡场景的增长值得期待：1）纵向看，中国咖啡市场保持稳健增长，前瞻产业研究院数据显示，我国咖啡消耗量过去几年保持个位数增长，而根据伦敦国际咖啡组织的数据，预计中国咖啡市场规模在2026年之前都会保持每年20%左右的年复合增长率；2）横向对比，中国咖啡市场规模和欧美的咖啡消费大国还有很大差距。根据德勤中国的数据，2020年中国大陆人均咖啡消费量约为9杯/年，远低于日本的280杯/年、美国的329杯/年、以及韩国的367杯/年，横向对比还有很大上升空间。中国消费者尤其是一、二线消费者已经培养起喝咖啡的习惯，一二线城市白领中，每周消耗一杯咖啡以上的人群渗透率已达67%，这类人群的年人均咖啡消耗量已达326和261杯，已和日本美国等地区咖啡消耗量相当。

随着中国消费者饮用现磨咖啡习惯的逐步养成，消费者对于咖啡本身风味和品质上的追求越来越高，与之对应的同样也带来了对咖啡用品的需求的提升，北鼎的咖啡品类的拓展有望和行业红利共振，发展前景值得期待。

五、盈利预测及投资建议

盈利预测的关键假设：

（1）收入端

➢ 自主品牌业务：公司自主品牌业务2017年以来保持20%以上增长，2020年增速56.1%，2021H1回落至24.2%，前三季度为24.9%，自主品牌业务21H1电器类增长9.8%，周边用品及食材类增速91.7%，预计随着场景化及品类拓展推进，公司自主品牌业务有望保持较好增速，假设21-23年电器类增速12.5%/20.2%/18%，周边用品及食材类增速为80%/50%/35%，自主品牌业务整体收入增速为25.7%/28.5%/23.5%。

➢ OEM/ODM业务：21年上半年公司OEM/ODM业务收入增速为34.3%，前三季度为19.2%，公司OEM/ODM业务客户资源较优，合作关系较稳定，我们预计21-23年OEM/ODM业务收入增速为15%/3%/3%。

➢ 我们预计21-23年公司整体收入为8.6/10.5/12.4亿元，同比增长22.6%/21.7%/18.9%。

（2）毛利率

➢ 自主品牌业务：公司自主品牌业务整体毛利率在60%以上，2020年为63.2%，2021年在原材料成本高企及新会计准则将物流费用调整至成本项等影响下有所下滑，21H1为61.6%；我们假设21-23年电器类业务毛利率为63.2%/63.9%/64.2%，周边用品及食材类的毛利率则保持为56%，自主品牌整体毛利率为61.2%/61.4%/61.3%。

➢ OEM/ODM业务：公司代工业务客户稳定，2020年以前毛利率基本保持在20%左右，2021年以来受原材料成本快速上行的影响，上半年毛利率为14.1%，假设21-23年OEM/ODM业务毛利率为16%/16.5%/17.5%。

➢ 综上，我们预计公司整体毛利率为49.1%/51.2%/52.7%。

（3）费用率

➢ 公司2020年销售费用率23.9%，管理费用率为8.1%，公司内销业务占比持续提升，当前加快线下店布局，积极拥抱线上营销，预计公司销售费用率及管理费用率未来3年仍保持较高水平，假设公司21-23年销售费用率均为24.5%/25%/25.5%，管理费用率均为8.3%；

➢ 公司注重研发，20年研发费用率为3.8%，我们预计公司21-23年研发费用率保持4%；

➢ 公司现金流情况良好，我们预计公司21-23年财务费用较少。

综上，我们预计2021-2023年的收入为8.6/10.5/12.4亿元，同比增长22.6%/21.7%/18.9%，归母净利润为1.05/1.37/1.71亿元，同比增长5.0%/30.7%/24.5%，对应2021-2023年PE估值为38.7 /29.6/ 23.8X，首次覆盖，给予“强烈推荐-A”的评级。

六、风险提示

1. 消费者需求不及预期

2020年国内终端消费相对疲软，后续如果终端需求持续走弱，对北鼎收入业绩增长产生不利影响。

2. 疫情反复对线下渠道造成冲击

北鼎线下直营门店是北鼎重要的卖货及品牌营销渠道，疫情反复影响线下人流量，进而影响北鼎线下门店盈利能力。

3. 海运紧张、海外订单不及预期

北鼎海外收入占比约30%，2020年海运持续紧张，若后期海运紧张情况未得到缓解，以及海外订单若不及预期会对北鼎业绩产生不利影响。

4. 原材料价格大幅上行

小家电原材料成本占比较较高，原材料价格若大幅上行则对北鼎盈利能力产生不利影响。

5. 新品推出不及预期

北鼎新品对收入拉动明显，新品迭代速度若减缓则对收入业绩产生不利影响。